投资中，最容易被记住的是某一年赚了多少，最容易被忽略的是，为此经历了什么，以及承担了多大的风险。多资产FOF想回答的不是未来哪个资产会涨多少，而是一个资产组合能否带来稳定可预期的收益。

 01、净值曲线没有心跳，但是投资者受不了过山车

年化收益率最受关注，但它的问题在于“删除”了过程。两个组合，一个连续三年分别上涨8%、10%和12%；另一个先涨50%，再跌40%，最后又涨50%。三年下来，从账面计算结果看，这两个组合表现差不多，但持有人的体感大不相同，两个组合的持有难度更是大相径庭。

单纯的收益测算只能算出最终账面回报，无法反映面对巨幅回撤时，投资人的焦虑。行为金融学告诉我们，损失的痛苦大于同等收益带来的快乐，而对收益观察得越频繁，主观感受到的痛苦往往越多。在痛苦下，做出非理性决策的可能性就会增加。人性很难克服，但一个更稳定可预期的组合可以帮持有人减少与人性对抗，更好地拿住复利。今天少挖一个坑，未来就少爬一座山。

02、投资很难指望每次都“正如我们所料”

市场参与者总是喜欢问：明年经济怎么样？CPI会超预期吗？股票还能涨吗？这些问题可以研究，但不一定适合作为投资依据。

经济预测究竟有多难？An、Jalles和Loungani在2018年发表了“How Well Do Economists Forecast Recessions?”，论文考察了63个国家、1992—2014年的衰退预测。结果发现，无论私人机构还是官方机构，都难以及时、准确地识别经济衰退，尤其容易低估衰退幅度。很多时候直到衰退已发生一段时间，预测才逐步向现实靠拢。

金融市场的预测更为复杂。尤瓦尔·赫拉利在《人类简史》中提出两类复杂系统。其中，天气可以看作“一级混沌系统”：影响天气的变量极其复杂，但天气本身并不会因为预测而改变。因此，虽然天气预测非常困难，但随着信息和模型不断改进，预报可以越来越准确。

金融市场则是“二级混沌系统”——它会对预测作出反应。假设有一个绝对准确的水晶球告诉所有人：某资产明天会上涨，结果是投资者今天就会买入，价格因此提前上涨，预测也因此被改变。所有参与者的预测和行动会反过来成为市场的一部分，这大大增加了预测的困难性。

与其要求自己每一次都精准预测并下注，不如提前为不同结果做好准备。资产配置的意义并不是彻底消灭不确定性，而是在不确定性之中，给组合留下足够的容错空间。

 

03、提高投资的置信度需要提高组合的鲁棒性

鲁棒性的概念源于工程学，主要指系统在面临参数变动或外部干扰时，仍能保持其性能稳定的能力。投资中的鲁棒性，就是当假设、参数或市场环境和预期不完全一致时，模型、策略或组合仍然有效。构建高鲁棒性的组合，关注的不是“理想情况下有多优”，而是出错之后会不会迅速失效。

多元资产配置不等于持有的资产越多越好。在组合构建之初，我们致力于挑选那些长期逻辑稳定、能够赚取合理风险溢价、风险来源又彼此错位的资产。组合内部“你方唱罢我方登场”，是我们希望看到的状态。资产层面的优选提供了长期视角下组合的基础收益。

组合资产的方式，也并非一成不变。资产会变，资产之间的关系更会变。比如，过去十多年里股票和债券能够很好地相互对冲，但不代表下一个十年依然如此，过去稳定的相关性，也可能在新的宏观环境下突然改变。

因此，相比反复判断短期变量，更应重视研究真正能够影响资产运行规律的中长期问题：通胀中枢是否发生变化？利率水平是否进入新的长期区间？财政与货币政策的关系是否改变？理解这些变化，并不是为了精准预测市场转折，而是为了知道原有策略为什么有效、在什么环境下可能失效，以及当底层逻辑发生变化时，哪些风险敞口需要重新审视。

提升组合的鲁棒性也离不开主动的风险管理，大量的工作是在未雨绸缪。我们关注各类资产的波动特征，有些资产的收益来自低波细水长流，另一些则来自升波突然爆发。我们也会持续监测各类资产是否进入偏离长期价值的不稳定区间，并提前做好应对方案。

组合层面也需要反复检视：什么情景可能导致各类资产同时下跌？这类情景有哪些预兆？如果历史极端情景重新出现，组合可能面临多大的回撤压力？把风险想得够多，才能在波动中“从从容容游刃有余”，避免“匆匆忙忙连滚带爬”。

04、给普通投资者的一点建议

提高投资的置信度，未必一定要创造一颗更精密的水晶球。相比一次次猜中市场，对市场的复杂性保持敬畏，对收益来源、风险边界和组合结构的科学理解，或许才是穿越周期更坚实的底气。

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