章海默:风格轮动与投资心态的平衡
2013-07-22 08:37:40 来源: 上海证券报 字号:

  在研究不同风格的指数时,无论从我国的现实情况,还是从国外的历史经验来看,都存在较为明显的风格轮动现象。在极端情况下,风格间的差异也会走向极值,同时会伴随着各种对于估值差异的揣度和解释,并往往具有自我强化倾向,这也是符合人性规律的。

  如果我们把眼光放长一些,从中期时间维度去观察这种风格轮动的起落,倒是可以发现一些有趣的现象。比如,从2010年创业板开板以来,到2012年末,若对沪深300和创业板指数年度涨跌幅进行归因分析,将之拆分为估值提升和盈利增长两个部分,那么从每年情况来说,沪深300和创业板之间跨年度可持续的估值提升差异,这种现象并不存在。从连续三年期累计涨跌和累计盈利增长拆分来看,也同样不存在两者间明显的估值变化差异。更有意思的是,两者估值中枢均不断下滑,创业板的估值中枢下滑得更多些。即使我们把时间维度放到十年,即从2003年到2012年,估值提升的持续贡献在不同风格间(以沪深300和中证500为例)也几乎不形成任何的差异。亦即,从三年或十年维度来看,大盘和小盘在估值提升方面给投资收益带来的贡献上,其实是差不多的。投资收益在三年和十年维度,主要还是由公司盈利增长所贡献的。

  换而言之,追逐某种风格的估值变化只能贡献投资绩效的短期波动,而不能贡献可持续的业绩,最终估值变化仍将具有均值回归的特性。并且,在资金利率不断提升的背景下,估值作为融资成本的倒数,其中枢同样具有不断下行的趋势(即隐含融资成本将不断上行)。

  但在估值差异波动非常剧烈的环境下,在保持本身投资理念的前提下,维持平衡的组合,或许是一种理性的选择。原因在于,一方面,虽然估值波动具有均值回归性,但在时间上同样具有不可预测性。这就注定了,对于单个投资者个体来说,会成为成功利用估值波动获取巨大超额收益的幸运儿,但对整体投资者样本来说,其超额收益均值必然在中期内归零。此外,自身投资理念的坚持,才是最终获取稳定超额收益的核心竞争力。而两者的平衡,在大概率上可以为中期内获得持续稳定的超额收益提供保证,同时又使得投资者本身具有良好的心态。

  能在趋势投资非常强势的市场环境中维持平衡的确不易,而归根结底是拥有平衡、看长的投资心态。这也同时需要在坚持自身投资理念的背景下,保持开放、灵活和多角度的视野去看待这个市场和其他不同风格的市场参与者,时刻提醒自己保持客观的态度。投资即心态,这并非一句空话。(作者系华安上证180ETF及联接基金、华安深证300指数基金经理)