2013年上海黄金交易所和上海证券交易所联合推出了黄金ETF产品，作为首批产品之一的华安黄金ETF于7月29日正式上市交易。这首次实现了中国黄金市场和中国证券市场的跨市场合作，为进一步推进中国黄金市场发展创新，丰富黄金交易品种，满足多样化的市场投资需求提供了新的模式和途径。十年来，黄金ETF及联接基金的推出，大大降低了普通投资者参与黄金投资的门槛，参与黄金的人群也更为广泛，符合国家实现“藏金于民”的战略目标，同时黄金ETF市场也经历了由起步到快速增长的发展过程。值此华安黄金ETF（518880）上市十周年之际，华安基金诚邀重磅嘉宾，与各位投资者共忆黄金十年佳话，展望黄金投资机遇！

访谈金句

黄金ETF的推出大大降低了普通投资者参与黄金投资的门槛。

黄金不仅是货币的“锚”，而且具有战略价值。

黄金是一个分散风险、抗通胀、长周期来看收益也不错的投资品种。

关于黄金投资价值，短期关注美国实际利率，关注美国中小银行信用收缩情况。中长期关注美国与新兴市场的实力对比，当美国的生产要素优势逐渐下降，美元就处于中期五年维度的贬值趋势，黄金就拥有支撑。

精彩回顾

黄金不仅是货币的“锚”，而且具有战略价值

世界黄金协会中国区CEO王立新针对黄金投资的战略价值发表观点。王立新表示，世界黄金协会是一家全球性的黄金市场拓展机构，总部在英国伦敦，在全球六个国家设有办事机构，而在中国就有北京和上海两个办公室。世界黄金协会目前的会员包括32家全球具有前瞻性的黄金矿业公司，覆盖500多个黄金矿业项目，以及100多个黄金矿山，在超过45个国家和地区进行黄金开采。全球最大的十家黄金矿业公司中八家都是协会的会员，中国前四大黄金矿业公司——中国黄金、山东黄金、紫金矿业和招金矿业也都是会员。

世界黄金协会负责的工作内容涵盖市场分析和黄金资讯的发布，参与黄金相关市场政策研究和推介，进行市场开拓和宣传工作，并参与黄金交易所等黄金基础设施建设，以维护和促进全球黄金需求，引导行业发展。

黄金是个很特殊的资产，供需对价格有较大的影响。黄金的供应非常稳定，每年新增产量在3500吨左右。全球五大洲基本都有黄金开采，开采平均且分散，其中非洲最多，亚洲第二，南美第三，北美第四，俄罗斯、大洋洲也都有出产。中国是最大的黄金开采国，多年来一直保持全球黄金开采第一。如果把全球所有的黄金集中起来，可以做成一个长宽高22米的立方体。黄金的第一大去向是黄金首饰，用量占比46%；第二大去向是现货黄金，以金条、金币以及实物黄金为基础，通过黄金ETF等工具进行交易，占比22%；第三大去向是央行和官方的黄金储备，占比17%；第四大去向是科研用金，占比15%。

此外，黄金已探明的储量目前有52000吨左右，以现在的开采速度还可以开采15年。

再来看黄金的全球需求。黄金既具备普通商品属性，也具备特殊的金融属性。新兴市场对黄金的需求占72%，发达国家的需求占28%。去年中国的需求有825吨左右，过去12年都位列全球需求第一名。前五名是中国、印度、美国、德国和土耳其。

在过去五年里，很重要的一类需求是投资需求，也就是金币、金条以及黄金ETF。还有一块需求是储备需求，也就是央行官方的黄金储备，占比17%。此外，金饰需求占据大部分，科技用金也有一定占比。

再来看看黄金的价格。首先要看全球经济形势，最重要的影响指标是美元实际利率的变化。第二大影响因素是美国加息政策。第三大因素是地缘政治冲突。具体来看，2022年影响最大的变量是全球通胀，以人民币计价的金价有9.8%的年化回报，因为日元贬值，日元计价的回报有14.4%，美元计价的回报是0.4%。（数据来源：世界黄金协会）

过去一年黄金的回报率在主流资产类别里表现非常亮眼。2023年，影响全球经济形势以及黄金的因素有四点，一是一季度的银行危机；二是全球通胀的变化，是会慢慢消失还是转向滞胀，将影响整个经济和黄金的变化；三是美国的加息政策是否在走向尾声；最后是重大的地缘政治危机。

金价变化的一个重要参考指标是美元实际利率的变化，两个指标往往是反向的，用美国十年期国债收益率减去通胀率能得到实际收益率。第二个参考指标是美元指数，一旦美元走强，金价就会相应走弱。此外，黄金会受到的避险情绪影响，地缘政治风险也会影响金价。

黄金是货币的锚，虽然官方的货币职能已经不存在了，但是还具备强大的储备货币功能。在全球央行和官方机构里，黄金仍然是一种独立资产，作为重要的战略储备发挥功能。从2008年开始，全球黄金增储已经持续了12年。2022年央行购金量更是突破历史记录，达到1136吨。过去20年中国人民银行的黄金储备实现两个台阶的提升，目前官方黄金储备量全球占比从2%提升到了4%，排名全球第六位。

很多人把黄金看作一般的大宗商品类金融产品，没有注意到它的战略价值。战略价值的意思是平时用不上，需要的时候会发挥作用，而不是单纯看它的短期价格波动带来的回报。我们也希望大家能用长期的眼光和平稳的心态来进行黄金投资。

目前央行购金趋势不减，美国加息或进入尾声，美元可能开始走弱，地缘政治风险犹存，国内形势还比较复杂，同时随着逐步开放，汇率变化波动会加大。这种情况下，黄金作为特殊的资产，仍然有持续的投资价值。

黄金是一个分散风险、抗通胀、长周期来看收益也不错的投资品种

华安基金总经理助理、黄金ETF基金经理许之彦针对“黄金ETF开启新十年”的主题发表观点，分享黄金的分析框架与黄金ETF的投资价值。

过去两百年的金本位时期，黄金充当了货币的角色，虽然之后黄金与货币脱钩，但仍然是货币的“锚”，充当了对抗信用货币超发的角色。以美元为例，过去100年美元购买力下降了97%，纸币超发带来货币购买力的持续下降。美国经历了上世纪80年代的滞胀、911事件、2008年金融危机，以及2020年疫情，美联储都是通过大量印发货币来解决困境，因此以美元来计价黄金，金价呈现出长期趋势。

所以分析黄金离不开分析全球的宏观经济。当前全球经济面临老龄化、贫富差距扩大、逆全球化三大核心矛盾，发达国家的中长期经济增长动能受到抑制，对债务有很高的依赖性。

今年6月，美国债务再次突破上限，这一事件在历史上发生了21次，对美元体系带来了挑战。长期来看，全球央行在不断寻找区域性的货币来替代美元。比如从2022年开始全球央行开启了一轮非常大的购金周期，根据世界黄金协会数据，全球央行2022年年购买了1123吨黄金，2023年一季度已经买了360吨。相较于每年黄金3600吨的新挖掘量，央行2022年的购买量就超过了30%。整体看，全球央行增持黄金与去美元化有密切的关联。

从收益上来看，黄金在很多投资者眼中是一个分散风险、抗通胀、长周期来看收益也不多的品种。但事实上，在长周期里，黄金能对冲风险，同时也是非常好的收益资产。以国内AU9999万足金价格为例，金价从2004年的100元/克涨到2023年的450元/克，过去二十年的年化收益率达到7.7%（数据来源：Wind）

华安基金逐步形成了相对完善的从宏观到中观、微观的分析框架。黄金分析，长期看货币，中期看金融，短期看交易。其中美联储加息和美国实际利率两个因素对黄金价格的影响至关重要。

美联储最近将基准利率加到了5.25%，超过过去十年的利率水平。这背后有通胀的上行，也有疫情期间释放了大量流动性带来的后遗症。许之彦判断，这个利率水平对于中长期经济增长来说明显偏高，美国下半年经济增速和通胀水平都还有下行空间。因此，美联储加息周期大概率在年内结束，未来1到3年有望开启降息，从而对金价带来支撑，黄金依然具备比较好的投资价值。

关于黄金投资价值，短期关注美国实际利率与美国中小银行信用收缩情况，中长期关注美国与新兴市场的实力对比，当美国的生产要素优势逐渐下降，美元或将处于中期五年维度的贬值趋势，黄金就拥有了中期支撑。

浙商证券首席经济学家李超也发表了美国实际利率下行背景下对黄金投资机会的看法。李超表示，美国经济目前呈现出一定的韧性，美联储最新一次议息会议也体现出对经济稍显乐观的态度。经济指标增长明显，如，指导投资的指标。基于此，如果美国经济恢复韧性超预期，美联储转向就会很困难。同时，在经济较为强劲的情况下，通胀也会存在较强的韧性，综合来看，很难迎来实际利率的下行。

未来，美国经济向下的驱动因素可能来自商业银行一定程度的信用收缩。自硅谷银行出问题后，商业银行呈现整体信用收缩的态势。这种情况下，中小企业无法获得贷款，招人行为就会发生变化。同时，疫情期间美联储印发巨量的钞票，使得目前超额储蓄积累较多，处于逐渐消耗完的过程。此外，学生贷款等因素可能导致整个基本面逐渐趋弱。

另一方面，信用收缩也会逐渐影响到美国的商业地产，违约率出现明显上升，也会反过来影响到信用收缩。加之，美联储对商业银行资本的监管加剧，可能导致商业银行信贷投放意愿出现变化。因此，信用收缩对美国造成负面影响。

经济基本面逐渐回落，尤其用工缺口收窄，会导致工资上涨困难，罢工失效。

目前，美国通胀最主要的驱动因素是工资和物价的上涨，二手车、房租等因素的影响在弱化，因此，政策发力点应落在遏制工资和物价的螺旋上升方面，当螺旋上升被遏制，价格就会呈现向缓的趋势。目前，美国CPI指数为3%，出现明显回落，出于基数的原因之后或有小幅反弹，同时核心CPI还存在比较强的韧性，这也是实际利率还未明显下行的原因。

2021年起，美国经济、就业逐渐正常化，实际利率并没有明显的上行，所以大家一直等待的黄金的利空因素也没有明显的兑现。2022年，美国通胀非常明显，美联储政策变化，实际利率出现了快速上行，黄金价格也出现调整。未来，通胀一旦回落，实际利率也会明显回落，黄金迎来较好的投资窗口，逐步布局的机会已经开启。

此外，我们谈谈风险事件的影响。黄金短期确实会受到风险事件的影响，但我们不太建议大家跟随短期风险事件去博弈。跟踪历史案例，欧债危机、英国脱欧、特朗普上台、叙利亚战争等事件的发生都存在不确定性。黄金的价格往往随不确定性的演绎上涨，随不确定性的消除快速回跌。主动把握拐点非常困难，因此，普通投资者需尽量规避博弈短期黄金价格的投资行为。

今年下半年大家要关注的风险包括美国自身的风险，商业银行的风险暴露以及商业地产违约风险。长期关注全球的去美元化过程，在8-10年维度黄金与美元强负相关存在很强的替代关系。

最后，要判断美元的长期趋势。长期来看，美元最主要的决定因素是生产要素的分配布局，美元呈现出七年生、十年变的周期性变化。在这个维度上，短期的财政政策、货币政策对美元的影响不大。长期决定经济潜在增速的最重要变量是生产要素，包括劳动力、资本、科技、能源等。美国比较擅长科技和资本，新兴市场比较擅长劳动力和资源。当全球经济主要靠科技和资本驱动时，美元就处于升值周期；而当劳动力和资源驱动全球增长时候，美元就处于贬值周期。

未来，美元周期最大的不确定性取决于人工智能代表的科技革命。ChatGPT的出现使得美国的全要素生产率呈现比较明显的优势，美国也希望制造业回归，共同推动经济增长。这个过程很难一蹴而就，量产能力不足是美国当前的问题，而中国的量产能力有很大优势，人工智能在中国也可能会有非常快的发展。另外我们未来数字经济的发展、反垄断的要求、以及推进国家数据局的成立，可以让更多的生产企业有效利用全社会数据，加速迭代速率，推动生产力。因此，未来五年美元大概率呈贬值趋势，黄金或存在投资机会。

在投资过程中，大家要高度关注美元中长期走势背后的驱动因素，重视生产要素的变化，以及新兴市场与美国的实力对比。这都支撑了黄金长期投资机会的逻辑。

短期，我们最需要关注美国实际利率下行的驱动因素，也就是美国的通胀水平。只有中小银行信用收缩，使得中小企业获得贷款难度增大，用工减少，才能驱动这样一个逻辑。

中期，要高度关注美国与新兴市场的生产要素对比，当美国的生产要素优势逐渐下降，美元就处于中期五年维度的贬值趋势。当贬值趋势逐渐出现，黄金就拥有了中期最重要的支撑。

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风险提示：本基金为黄金主题基金，90%以上的基金资产投资于国内黄金现货合约，黄金现货合约不同于股票、债券等，其预期风险和预期收益不同于股票型基金、混合型基金、债券型基金和货币市场基金，本基金风险收益特征与国内黄金现货价格的风险收益特征相似。作为黄金主题基金，本基金的表现与黄金价格相关性较高，需承担金价波动带来的相关投资风险，敬请投资人关注投资黄金主题基金的特有风险，如黄金市场波动的风险、基金投资组合回报与国内黄金现货价格回报偏离的风险、上海黄金交易所黄金现货市场投资风险等主要风险。本报告所载信息或所表达的意见仅为提供参考之目的，并不构成对买入或卖出此报告中所提及的任何证券的建议。本报告并非基金宣传推介资料，亦不构成任何法律文件。本报告非为对相关证券或市场的完整表述或概括，有关数据仅供参考，本公司不对其中的任何错漏和疏忽承担法律责任。投资者购买本公司旗下的产品时，应认真阅读相关法律文件。基金有风险，投资需谨慎。