（作者系华安基金固定收益部总监 贺涛）

　　经过连续三个季度的调整，我们认为，下半年债券投资应该从被动防御转为主动作为。

　　首先，由于人民币贬值预期消退，我国货币政策的自主性增强。今年以来，特朗普竞选时相关承诺的兑现进度一再低于市场预期，“特朗普行情”退潮，市场调降美国经济增长预期，美债收益率下行。

　　当前，欧洲政局稳定，主要国家政府平稳换届，英国“脱欧”导致欧元区瓦解的风险消除。欧元区经济增长超预期，政府赤字率下降，债务负担边际改善，银行体系整体稳健，欧央行缩表逐步提上日程。此外，欧元兑美元汇率走强，美元指数下跌。

　　中国经济韧性增强，人民币兑美元表现超预期，不贬反升。随着人民币贬值预期的消退，货币政策的自主性逐步增强。

　　其次，全球经济弱复苏背景下，通胀风险可控。上半年OECD国家在PMI和消费信心指数走强的同时，CPI仍在低位徘徊。欧美居民消费增长，但企业资本开支动力依然不足。原油价格远低于市场预期，通胀预期下降。各国货币政策逐步回归中性，但收缩的力度和进度均较和缓。而经济领先指标预示英美经济下半年有放缓趋势，美联储下半年加息概率下降。

　　我国经济保持稳增长势头，预计下半年CPI仍将在2%以下运行，整体通胀风险可控。

　　最后，政策预期稳定，监管协调性加强。M2连续2个月低于10%，商业银行尤其是中小银行资产膨胀速度放缓，理财规模负增长，这些数据表明上半年金融机构去杠杆的速度在加快。

　　比照历史经验，金融机构资产增速下降到与实体融资需求增速同步后，金融紧缩效应会向实体经济传导。未来，加强金融监管将是常态，国企去杠杆和严控地方债务增长目标的提出也将有助于进一步化解中国宏观杠杆率过高的风险。可以预计，下半年货币政策和监管政策将在防范和化解金融风险的同时加强协调。

　　随着金融同业业务萎缩，预计资金面将回归平稳,货币市场利率将逐步下行，债券收益率曲线将陡峭化。历经前期调整，债券收益率逐步进入价值区间，尤其是中短端债券已具有一定的配置价值。而经过上半年 “委外”撤资等流动性冲击，各资管机构的杠杆率下降，资金期限错配程度减轻，流动性管理能力逐步增强，债市潜在的配置力量正在恢复。

　　下半年，若利率出现上行，将提供较好的债券配置机会。与此同时，在经济转型和降杠杆的背景下，投资时要回归基本面，并高度重视信用风险的防范。