2013年钱荒以来，流动性始终是市场关注的焦点。今年上半年货币市场资金利率稳中有降，即使在6月份也没有出现明显紧张，与市场在去年底的预期相去甚远。这主要得益于“宽货币、紧信用”的环境，前者指资金供给，后者指资金需求。其实资金供给的增加并不明显，银行超储率甚至不如去年下半年，但是央行货币政策态度的转向影响了银行对未来流动性的预期，融出资金的意愿较去年下半年明显提高；另一方面，由于房地产投资的回落、银行风险偏好下降主动收缩信贷以及对影子银行的清理，使得上半年资金需求明显下降。

　　在6月金融机构人民币存款余额大幅增加3.79万亿后，7月初银行准备金补缴超过7000亿，此外恰逢银行股分红、企业财税上缴，并叠加转债发行和第二批IPO发行，7月以来资金面一直处于偏紧状态，银行间7天加权回购利率月均从6月的3.31%升到3.79%、14天则从4.00%升到4.32%。市场对于下半年资金面的情况开始出现分歧，有人认为资金面偏紧的状态会持续下去，也有人认为冲击过后资金面会回到上半年的宽松状态。

　　我们认为资金面仍然会维持平稳运行，钱荒状况不会出现，但是资金的供需关系正在发生变化。

　　首先，作为基础货币主要投放方式的外汇占款，在今年上半年出现明显下降，近两个月贸易顺差虽然出现了明显回升，但外汇占款并没有随之改善，反而在6月转为负值。这主要是因为央行扩大人民币汇率浮动区间后，汇率双向波动抑制了热钱的流入，在人民币没有重新进入持续回升趋势的情况下，外汇占款不大可能再出现大幅增长。此外，截至7月23日今年公开市场剩余到期资金量合计仅1390亿，因此需要央行主动投放流动性才能维持货币供给的充裕。

　　二季度以来，我们已经看到央行通过定向降准、再贷款、公开市场净投放等多种方式向市场注入流动性，M2在6月份已经回升到14.7%，超出市场预期水平，也引发了市场对于货币政策是否会转紧的担忧。短期来看，保增长政策的效果已经有所显现，货币政策短期难以进一步放松，预计仍将着眼于定向、微调的角度。

　　银监会6月30日发布《关于调整商业银行存贷比计算口径的通知》，意味着政策逐步由“宽货币”向“宽信贷”转变，尽管银行合意的信贷需求不一定很充裕，但是政策引导的累积效应以及银行自身的盈利压力，都会驱动银行增加表内信贷资产配置，6月份公布的社融、信贷数据反映“紧信用”环境已经发生了变化，日前银行对住房按揭贷款已然松动，下半年资金需求会明显上升。

　　因此，结合资金的供需变化来看，下半年资金面将处于紧平衡状态，货币市场利率中枢将较上半年出现明显上行，在新股IPO发行期间，货币市场利率还会有间歇性的冲高。

　　（作者系华安基金固定收益部分析师）