2010年12月02日星期四

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	> 投资如开车 不求速度但求安全	> 巴曙松：中国应重点维持内部经济平衡

投资债基无需择时 （华安基金管理有限公司华安稳定收益债券基金经理 贺涛） 债券基金投资范围一般包括债券、可转债和新股申购，部分债基还可以在二级市场买卖股票，债基的风险来源呈现多元化。为减少基金净值波动、达到获取长期稳健的收益的目的，基金经理需要以“获取绝对收益”的思路来管理债券基金。如何做？同行有很多很好的经验，这里谈谈我们的看法。

首先，我们重视债券的绝对收益率水平，关注各类资产不同阶段的风险收益特征，通过自上而下的资产配置和久期调整，控制组合净值的下行波动风险，追求稳健的长期绝对回报。不同时期资产的风险收益特征是不同，而足够的安全边际是取得投资成功的前提。例如，2008年下半年，受央行前期加息上调准备金率影响，债券市场收益率曲线偏平化，中长期债券收益率水平处于历史相对高位，而同期CPI高位回落，通过提前拉长组合久期，在其后次贷危机愈演愈烈的背景下，债券基金取得不俗收益。2009年底，公司债和城投债等信用债密集发行，不仅其发行利率高于同期贷款利率，且相对信用利差也处于历史高位，而在宏观经济走出低谷、企业违约风险下降的背景下，投资信用债亦使得债基收获良多。2010年年中，受股市下跌影响可转债到期收益率接近零或为正，转债市场呈现较多债券属性、下跌空间有限，而此时投资转债市场“以时间换空间”的策略也极大增厚了债基收益。新股申购收益也呈现波动性，在发行市盈率走低、上市首日涨幅较大时，基于基本面深入研究加大申购力度亦能提升打新收益。当然控制股票总体仓位、分散持股、化解非系统风险，是控制债券基金净值向下波动的前提。而通过宏观面、政策面和资金面研究以及CPI预测，发现某类资产风险收益不匹配时，例如绝对收益率水平低，信用利差过小、转债转股溢价率过高、新股首日上市涨幅过小等，基金经理应及时调整资产配置和久期以规避风险。另外，采取类保本策略，例如CPPI，亦能减少净值波动稳步提升净值。

其次，我们注重债券的票息收益，而不一味追求短期的资本利得。信用债凭其高收益特征越来越受投资人青睐，但投资的前提是控制信用风险。2005年以来随着短融市场发展，我们逐步建立和完善了内部信用评级体系，建立的目的是为了防范违约风险、寻求差异化收益。结合宏观、行业、公司财务信息，我们定期更新评级信息、分析信用迁移，并通过宏观研究的分析，预测未来一年经济周期的波动，进而决定信用产品的信用级别配置和久期配置。例如当经济周期上行、通胀压力大时，配置向中等信用级别倾斜，久期相对缩短。同时通过宏观研究和行业研究相结合，预测未来一年各行业的景气程度，决定配置在资本品行业、制造业、房地产行业还是城投建设等方面。

最后，受通胀和持续加息预期影响，目前债券收益率重回相对高位。展望后市，从未来通胀走势来看，农产品价格虽仍可能受天气因素扰动，但主要粮食供需较平衡，母猪存栏量亦较高，经济基本面也不支持高通胀的形成。而短期内政策组合的密集出台彰显了政府反通胀的决心，有利于通胀预期的稳定。从债市收益率看，中长期债券收益率已超过历史均值，渐具投资价值，而从绝对收益水平和相对利差水平来看，企业短期融资券投资安全性较高。

从历史业绩来看，债券基金不仅战胜了定期存款而且跑赢了CPI。债券基金无疑是对存款这一传统理财模式的优化。对于相对稳健的投资者来说，投资债基无需择时。

银监会：严防信贷资金炒作农产品。银监会近日下发《中国银监会关于加强当前重点风险防范工作的通知》，要求银行彻底纠正固定资产贷款合同中的“整借整还”条款，改为在必要宽限期后至少每半年还本一次，利随本清。 >>> 详情请见

商务部要求采取措施稳定油价。为切实保障国内成品油市场供应，商务部要求地方各级商务主管部门密切关注市场，建立健全成品油市场应急预案，协调成品油经营企业努力增加产量，保证市场供给,合理调配资源，稳定商品价格。 >>> 详情请见

年前有望再添34只，基金募资近700亿。新基金审批放行近几个月明显提速。数据显示，当前已结束募集和正在募集的新基金达到34只，按今年新基金平均首发规模计算，未来这些基金有望为市场带来约700亿元增量资金。>>> 详情请见

发改委：炒作系农产品涨价直接推手。发改委发文称，种种迹象表明，游资炒作和不法经营者采取欺诈、串通、哄抬、囤积等不正当手段操纵相关商品价格，是农产品价格上涨的直接推手。>>> 详情请见

外汇局：三季度我国外储资产增加1073亿美元。据初步估算，2010年三季度，我国国际收支经常项目、资本和金融项目继续呈现顺差，国际储备资产继续增长。其中，外汇储备资产增加1073亿美元，在基金组织的储备头寸增加7亿美元。 >>> 详情请见

　　从国际经济形势分析，美国方面，上周数据好坏参半，美国3季度GDP增速由原来的2%上调至2.5%。居民收入和开支增长良好，消费者信心指数上升，显示就业市场复苏仍然是居民支出增长的最大动力。但是，住房市场依然疲弱，新屋销售和成屋销售均差于市场预期。欧洲方面，周末欧盟最终出台了对于爱尔兰850亿欧元的救助计划，但是，市场对于债务危机的担忧并没有消除，仍然对危机会否蔓延至葡萄牙等其他国家而存有较大疑虑。

　　国内经济环境，近日发改委连续发文并出台一系列措施抑制物价，近期农产品价格出现一定幅度的回落，有助于稳定通胀预期，但前期的大幅上涨很有可能推动11月CPI创出年内高点。10月份外汇占款创下两年半以来的新高，热钱流入加快，在升值压力加大、通胀可能再创新高的情况下货币政策将更倾向于数量型工具，明年货币政策将由积极转为稳健。不过前期的大幅下跌已经反应了市场对于紧缩有了比较充分的预期，现阶段的市场风险已经得到较为充分的释放。

　　总体上，未来一段时间指数的波动将更多取决于通胀的变化以及由此带来的政策博奕。具体看：经济基本面趋势的向好以及企业业绩增速的环比提升是目前多方看好大盘的主要理由，我们认为这一因素将是支撑股市中线震荡走高的最核心动力；市场流动性未见显著的收紧迹象，从相对收益率比较以及居民在通胀下资产配置的角度看，未来存在持续储蓄分流的可能；估值方面，银行等蓝筹股距离9月底附近的前期低点已经不远，进一步下行的空间有限，另外A/H股溢价也仍处于低位。因此，短期市场继续维持震荡的概率偏大，但市场向下空间并不大。

　　上周截止周五收盘，上证综指收于2871.70点，周跌幅为0.58%，深证成分指数收于12539.01点，周涨幅为1.98%。上周中证100指数下跌0.26%，中证500指数上涨2.89%，小盘股相对大盘股表现较好。从行业来看，以申万一级行业分类，上周23个行业指数中食品饮料、医药生物、机械设备涨幅居前，分别上涨8.67%、4.80%、4.67%;金融服务、采掘、有色金属三个行业位于跌幅前列，分别下跌4.20%、1.96%、1.48%。

　　上周各大类基金均除QDII基金外(下跌0.60%)，其它类型均实现正收益，股票型基金、混合型基金平均收益位于前列，分别上涨2.32%、1.96%，指数型基金全周上涨0.96%，货币型基金、债券基金取得微幅正收益。

　　新手上路，不追求速度，保证安全最重要。

　　每个新手开车上路，多半是心情紧张(快了怕追尾，慢了怕被骂)、焦虑(路口红灯时，不想排在第一个，怕起步太慢)，新手有法定一年的实习期，所以挂个“实习”牌，不仅仅是提示他人自己刚上路，技术不好，请多见谅，需要多多关照，这是对别人的一种尊重；同时也是对自己的一种正视：我是一个新手，可能会犯一些错误，这没有什么不好意思的。不要去追求速度快、技术好，保证自己和他人的安全最重要。

　　同理，投资也如此。每个人都是从新手过来的，刚开始投资，也会心慌紧张，看到市场下跌了，就想看看是不是赔了；看到上涨了，欣喜地想算算赚了多少...我也是这么过来的，有时候一天要看好几次。其实开始时谨慎一点，这没有什么不好。作为新手，没有经过实践，也没有太多的经验，要多借鉴高手的经验。这时期，表现出一个新手应有的谦虚谨慎和努力好学，别人才会愿意真心给你指导和建议，不要去追求高收益，保证本金安全才是第一位。

　　选择熟悉的产品很关键，不盲目、有底气。

　　有一段时间，为了搭配新买的小洋裙，我穿上那双跟高为10厘米的高跟鞋。这双鞋买了几个月了，一直放在鞋盒里，喜欢是很喜欢，但穿出去的机会少，有一次参加朋友的聚会，我美美地穿上了，虽然我也知道开车最好要穿平底鞋(我的习惯是穿平底的软底鞋)，但看到不少人穿着高跟鞋也挺好的嘛。一路上就是感觉不对劲，高跟鞋的底一般是硬的，一脚踏下去，不是加大了油门，导致差点追尾，就是来个急刹车，后面的车狂按喇叭...平时20分钟的车程，那天不堵车却开了半个多小时，害大家等我一个人，真是臭美害人啊！

　　其实这和投资很相像，自己不熟悉的产品，不要轻易去碰，这就好比是买彩票，中奖的概率实在太低，赚到了是运气好，赔了呢，那就得不偿失了，因为不熟悉，又没事先做过功课，还是不要盲目做的好，别人的高收益是因为别人用心地研究学习过，熟悉，所以有底气做。

　　我现在投资很单一，只有基金，黄金只做过一次，小挣了68元。黄金之所以只做过一次，主要原因是：一我不懂技术分析，二是看着价位有点恐高，三是波动大多在晚上调整，等我早上来看，基本上已经调整过了。基金比较适合我这样的新手。每个人都要找对适合自己的产品。

　　方向很重要，多选择几条路。

　　无论要去什么地方，首先确定方向很重要，方向对了，再选择路线，路线对了，就能快速且顺利地到达目的地，还能大大地节省时间成本和机会成本，当然还要多选择几条路线。大家都知道，到达目的地的从来不是只有一条路，而路况不是一成不变的，万一碰到此路堵车(或修路或施工或管制)，那么再走其他的也可以，虽然可能会多花点时间，但总比一直堵在那里强百倍。高架道路不行，我走地面道路，地面道路不行，我走地下隧道，还不行，我就绕路，总会有畅通的道路。

　　投资也如此，投资产品并不是只有一种，基金、股票、房产、黄金、期货等等。方向就好比是设置一个目标，每年需要有多少的收益率。路线好比是投资渠道，不能太过单一。各个市场都不是永远繁荣，也不是永远低迷，这个市场低迷的时候，或许另一个市场正一片大好。所以投资渠道多一点，不至于在市场面前显得太被动。当然一定要选择自己熟悉的投资，如选择路线一样，一定要选择自己熟悉的路线，才能顺利及时到达目的地。

（文章来源：今日早报）

　　20岁-30岁，越早投资收益越大

　　25岁的张慧去年毕业，工资目前为3000元，每月房租1000元，再除去日常开支基本上没剩下多少钱。公积金为500元左右。年轻的她对于养老、退休没有什么计划，当然各种保障的不足也让她对未来有所担心。

　　张慧这样的年轻人将面临许多不确定因素。首先，养老保障不足 ，按照张慧的缴费情况，30年后退休时月领取养老金为6217元：(退休时指数化月平均工资+退休时社会平均工资)/2*缴费年限%+养老金个人账户累计额/依退休年龄可领养老金月数。假设通胀率为5%，则该笔养老金仅相当于目前的1304元。

　　理财建议：20-30岁这个人群大多无房也无车，同时抵御风险的能力较低，首先应该以不超过年收入的5% 购买医疗类商业保险。其次，设立自己的理财目标，以目标的重要性和时间性排序，将节省出的资金安排在这些目标上。

　　每月做到把工资的1/4固定纳入个人储蓄计划，最好办理基金定投。例如每月定投 1000元，假设年化收益率为8% ，则10年后资金可达18.3万元，30年后为 149万元。在资金充裕时购买一些基金或银行类理财产品；选择合适时机贷款买房，慎用信用卡，避免过度消费。

　　30岁-40岁，不建议投资高风险产品

　　今年35岁的丁鹏目前在公司从事网络维护工作，薪水 6000元，妻子月薪4000元。去年刚买了一处住房，每月承担4000元房贷，贷款10年。每月其他支出2000元。女儿8岁。

　　如果目前家庭支出主要用于社交，退休后社交减少，退休前后的支出比约为60%-70%(退休后家庭支出/当前家庭支出)；如果退休后的生活情况跟现在差不多，支出比约为80%-90% ，且当前家庭支出越高，退休后支出百分比替代率越低。

　　理财建议：30-40岁正处于人生成长期，事业正处于上升阶段，家庭收入相对较高，家庭资产状况较好，因此应该从现在开始筹划积累养老金。

　　养老金的缺口=退休后总支出-退休时实际储蓄的养老资金。如果该差额大于零，说明养老金不足 ，提早做好理财规划；如果该差额小于零，说明养老金充足，退休后还有剩余的资产可以用于其他投资。储备养老金是一个长期的过程，建议选择基金定投和黄金积存业务。这两款产品都有按月投资 、分散风险的特点。还需要提醒大家的是，由于养老金是一种刚性需求，所以不建议采用高风险投资作为养老金的补充，以避免因损失本金得不偿失。

　　40岁-50岁，增强资产的安全度

　　冯先生今年43岁，工资是5000元左右。妻子41岁，每月6000元-7000元，为孩子留学预留50万元的资产。目前持有50万股票型基金。购买了一份保险，60岁时开始领保险金。目前每月支出5000元。夫妻两人希望退休后能够周游世界。

　　4-50岁正是上有老人需要赡养 ，下有子女需要教育投入，中有自身的养老需要规划的年代，是解决各项规划的最后时期。

　　若现在冯先生夫妇出国旅游的预算为 3万元/年，以每年旅游价格上涨3.5% ，退休后旅游准备金的投资收益率为 3% ，旅游时间持续20年进行计算，到冯先生退休时需要的旅游准备金为：989198元。若现在冯先生夫妇退休后维持现有的生活支出水平，以每年CPI指数上涨3.2% ，个人工资成长率为 5% ，社会平均工资成长率为 4% ，社保养老金投资报酬率为 5.5% ，退休后自行投资的报酬率为 5%，退休后保证生活品质30年进行计算，到冯先生60岁退休时需要的养老金缺口为：893048元。因此总共的退休养老需求为：989198+893048=1882246元，以自行投资报酬率6.5% 进行计算，每月需投资 5071.8元

　　理财建议：

　　1、保证现有生活品质的情况下，控制支出，为退休养老准备充裕的资金。

　　2、根据自身的风险承受能力，早做投资规划。退休前的投资收益率最好能达到6.5%/年，退休后的投资收益率最好能达到5%/年。每月的工资除去生活的必要开支外 ，剩余的6000-7000元至少要有5072元要用于投资。

　　3、因冯先生的资产配置中有50万的股票型基金和部分存放于企业中的资金，建议对该部分资产要进行调整，适当降低风险，增强资产的安全度。

（文章来源: 基金网）

巴曙松：应对流动性过剩中国应重点维持内部经济平衡

　　一、当前中国和美国都面临流动性过剩问题，但是中国的广义货币M2总量已经占据全球第一位，超过美国，虽然中国的GDP总量只有美国的四分之一左右。

　　近期，美国重新启动“量化宽松”政策，引起全球广泛关注。

　　从具体的数据看，美国的广义货币即M2的总额大约是8.34万多亿美元，2010年11月份准备量化宽松增加6000亿美元约7.2%，总额不到9万亿美元。与美元发行增速的历史比较，金融危机爆发以来，美元的发行速度显著提高，同时美元刻意维持低利率水平，在美元依然是全球主导性的国际货币条件下，这种美元在美国国内的流动性过剩格局迅速传导到国际市场，因为根据大致的估算，总额不到9万亿美元的广义货币，在美国国内流通大致在4万亿美元之内，特别是考虑到套利交易和杠杆交易，新增部分的美元流向国际市场的影响是显著的。

　　从中国的情况看，流动性过剩的问题同样十分突出，中国广义货币在2010年前三季增加了19%，新增货币量实际还高于美国此次量化宽松所推出的6000亿美元（中国前三季度M2增量换算为美元应为1.65万亿）。从存量看，中国2010年9月底M2总量在69万亿人民币，折算为美元超过10万亿美元以上，且人民币目前不是国际货币，除了十分有限的海外流通量之外（在香港地区目前的流通量大约2000亿元人民币以内），绝大部分人民币在境内流通。从总量看，虽然中国的GDP总量只有美国的四分之一左右，但是中国的广义货币总量已经超过美国成为全球的第一位。因此，中国同样面临流动性过剩的问题，而且持续的时间更长，其中有部分是因为美元流动性带动的，但是中国经济内部不平衡应当是主要原因。

　　二、美国当前的流动性过剩是其应对危机所必然采取的对策之一，有利于美国向其他国家转移结构调整的压力，但是从总体上看，美元为了维持自身的国际主导性储备货币地位，在美元发行方面应当总体上会保持克制基调。

　　美国在应对金融危机时，采取大量的货币发行对策，在美元作为国际货币的条件下，就必然导致这种宽松的流动性向国际市场，并对新兴市场国家的宏观政策带来影响，如果对这种国际范围内的流动性泛滥不进行外汇市场干预，就可能带来货币的大幅升值并冲击本国出口，如果进行对冲干预又可能导致本国的通胀压力和资产泡沫问题。

　　在批评美国的量化宽松政策时，也需要避免过于情绪化的争论。仅仅从美国的利益出发，美国当前的政策操作也可以理解。从全球经济看，美欧日G3国家的经济增长水平在未来3-5 年仍难以恢复到危机前水平，在此之前，一系列的支持性政策可能难以退出；金融体系仍脆弱，私人资产负债表仍有待修复，因此，通过私人消费实现可持续复苏的可能性不大，相反，为避免陷入“债务—通缩陷阱”，量化宽松的货币政策是其必然的选择之一；美国等国家的财政状况预计在未来两年还可能继续恶化，而且缓慢复苏的经济条件也制约了财政修复的空间，预计通过财政刺激实现增长的边际效果将不断减弱。

　　在这种情况下，由于名义利率已在接近于0，实际利率为负的条件下，传统货币政策的传导渠道难以有效运转，因此，以美国为代表的发达国家的中央银行则不得不依赖其自身资产负债结构的改变（即通过购买公债来扩大其资产负债表）来影响金融市场预期，即实施所谓量化宽松政策。同样可以预期的是，如果这种过度投放的美元会导致全球对美元信心的丧失，实际上美国的损失更大，因此，在投放流动性方面，美国应当在美元发行方面总体上持较为克制的基调。

　　从美国角度看，在经济复苏缓慢、失业率仍在高位，产能缺口较大的情况下，实施量化宽松的非常规政策则基本上已经是美联储仅有的选择之一。从欧元区情况来看，美国重启量化宽松政策之后，欧洲央行货币政策操作的复杂性提高，而且欧元、美元等主要货币之间的汇率波动水平也将扩大，这也将增加政策的不确定性。在这种条件下，预计欧元区退出策略的执行将被推迟。

　　三、中国应对当前的流动性过剩，应当将政策重点放在维持内部宏观经济平衡上，避免重大的宏观失衡并被国内外的过剩流动性放大。

　　尽管中国与美国都面临流动性过剩的问题，但是两个国家的流动性过剩所形成的机理及其影响是有显著的差别的，因此，中国应对当前的流动性过剩，应将重点放在维持内部经济平衡上。外部的流动性过剩当然会有一定的影响，但是通过适当的资本管制和汇率操作等政策措施应当是可以应对的。

　　1、重点调整好投资结构。

　　从发展的角度看，在我国当前高储蓄率、以及流动性充裕的条件下，未来对投资总量的增长可能还不得不采取比较容忍的态度。如果未来在危机冲击下，需要追求贸易平衡、扩大内需，则投资率可能会在历史的高点上进一步提高，外需降低了，储蓄就需要更多通过投资等吸收而不是外流。在当前的发展阶段，重点还是注重调节结构，在投资的总量上，关键还是投资与储蓄的平衡，但是在储蓄率高、流动性充裕的条件下，特别容易导致投资结构的恶化，因为资金的低廉价格会使得许多并不具备效益的企业获得资金的支持。

　　2、在流动性过剩环境下要更加关注经济过热的可能。

　　由于2010年中国经济已经强劲上升，2011年处于“十一五”与“十二五”的衔接期，再附加一个政治周期的叠加影响，那么如果在现在地方政府GDP导向行为模式、财政支出模式难做明显调整的情况下，应当重点关注经济从偏快转向过热的可能性。

　　具体在货币工具的公开操作方面，央行票据发行规模的扩大与存款准备率的提高应当成为常态化的对冲外部流动性的工具。目前来看，中国的M2构成中，银行信贷可以进行较为有效的总量与节奏指导，但最大的不确定性来自于外汇占款的增加。

　　3、适度进行投机性资本流入的管制，鼓励对外投资并推进人民币的国际化。

　　随着美国采取的量化宽松政策，资金流入以中国为代表的新兴市场在所难免，因此，加强对跨境资本流动的监管，遏制热钱流入将成为必然趋势。作为一种对称性管制措施，中国或将在加强资本流入的同时，逐步放松对资本流出的监管，加大鼓励金融机构与居民对外投资，同时积极推进人民币的国际化。

　　4、重点在调整经济结构，引导充裕的流动性进入实体经济，促进消费和服务业等的增长。

　　在全球经常账户再平衡的大框架下，中国出口的增速势必会经历一个适当的下降，在这种情况下，可贸易商品向非贸易商品的转化则成为另外一个重要趋势。在这种情况下，国内非可贸易商品将相应吸收越来越多的货币；同时由于人民币升值的部分压力要通过要素价格的提高来实现，因此每一单位可贸易商品对货币的需求也会有所增加，而这也将反应在CPI上。因此，综合考察，未来中国通货膨胀的潜在水平本质上也与这样两个趋势紧密相关。

　　5、发展本土金融市场，利用充足的流动性促进本土金融改革和金融市场发展，金融资产规模和种类的扩张也可以吸收部分货币增量。

　　未来一段时间内，中国金融市场所面临的一个重要的机遇就是在货币供应量增速继续保持平稳增长速度的情况下，通过金融市场的发展，金融产品的多样化，M2的增长将被转换成M3、M4的增长，金融资产的转换过程会经历一个较快的过程。对比发达金融市场，未来债券资产、股票和股权、保险和养老基金等金融产品将有较大的发展潜力。

（本文原载于《国际财经时报》，作者系国务院发展研究中心金融研究所副所长）