2010年08月27日星期五

目 录
	一周业绩表现	债券市场回顾
	全球股票与商品指数	> 公开市场操作
	基金经理手记	> 银行间债市
	> 全球投资部总经理、华安香港精选拟任基金经理 翁启森	> 交易所债市
	财经要闻一周回顾	公募基金一周评述
	国内外经济及政策评点	> 震荡延续 绩优基金持有者仍可持基观望
	> 汇金公司将发行1875亿元人民币债券	近期开放式基金发行一览
	华安A股策略	投资学堂
	> 市场在震荡中逐渐夯实底部	> 王国卫：A股总体看好 下半年将走强
	电子直销大本营	专家评论共赏
	> 富爸爸定投策略技巧（一）	> 黄益平：政府如何应对“三难选择”

香港市场--走向境外投资的第一站 （全球投资部总经理、华安香港精选拟任基金经理 翁启森） 与现在很多内地家庭选择海外旅游的第一站一般都是香港一样，投资者如果希望走向海外，选择香港市场作为出发的第一站，不失为相当明智的决定。

与内地20年的证券市场历史相比，香港证券市场的历史则要悠久许多。而且，由于香港股票市场自成立以来就一直是一个开放的市场，资金全球流动不受限制，因此，香港市场与国际市场息息相关。近几十年来，香港市场与国际市场呈现类似的走势，经历多个周期之后，香港市场更趋于成熟，市场投资者也在多次的起落周期以后，变得更为理性。2003年以后，随着CEPA的签订，越来越多的内地企业在香港上市，香港市场的走势越来越多地受内地宏观经济政策的影响。而近几年，中国政府更是强调了香港市场在中国经济金融发展中的重要地位与作用，CEPA补充协议不断完善与充实了中国内地与香港在金融与贸易领域的合作关系，香港建设人民币离岸中心目前正渐入佳境。未来的中国，将逐渐形成香港-上海两个金融中心遥相呼应的局面，上海的重心是境内资本市场，而香港的重心则是全球资本市场，两个市场相对独立又相互联系。

因此，香港市场将越来越成为中国政策与全球资金双重影响下的资本舞台，既能分享中国经济成长的盛宴，又能受益于全球充裕的流动性，尤其是在全球资产配置东移的过程中，由于中国内地的资本管制，香港市场将有能力吸引各方看好中国成长概念的资金汇聚于此。我们相信如果我们能在这个时候把握住香港市场中的机遇，将给投资者带来十分丰厚的回报。

农行“绿鞋”全额行使，募资居全球IPO之首。15日晚，农行在上海证券交易所公告称，其首次公开发行A股超额配售选择权（“绿鞋”）已于2010年8月13日行使完毕。>>> 详情请见

中国连续两个月减持美国国债一年内7次减持。美国财政部16日公布的报告显示，继5月份较大幅度减持325亿美元的美国国债之后，6月份中国再度减持240亿美元的美国国债。中国连续6个月净购入日本国债。>>> 详情请见

今年基金参与增发账面盈利近20亿。虽然基金因锁定期有被套风险，但基金公司在今年以来依然有不小的力度参与上市公司的定向和公开增发，涉及基金参与认购的上市公司从业务上大多属于政策支持的利好行业。截至目前，今年基金参与定向增发、公开增发获得的账面浮盈已达到19.5亿。>>> 详情请见

国土部：闲置土地成为房地产用地主要问题。各地上报的2815宗闲置土地中，因毛地出让拆迁难、调整规划等政府和客观原因造成闲置的约占六成以上。>>> 详情请见

二季度持续“双顺差” 外储增加811亿美元。昨日，国家外汇管理局公布的2010年二季度及上半年我国国际收支平衡表初步数据显示，今年上半年，我国经常项目顺差1242亿美元，资本和金融项目顺差539亿美元，国际储备资产增加1780亿美元，同比增长8%。>>> 详情请见

　　从本轮市场的反弹情况来看，市场对于调控政策可能放松的朦胧预期、持续超跌导致大批周期性行业估值低估并引发的估值修复动力，再加上良好中报业绩的助推，由此实现了反弹行情的发展。但是，从近期市场的运行格局来看，一方面经济政策面的走向日渐明朗，另一方面，A股市场热点转换频率逐渐加快，，部分投资者短期获利回吐的心态有所流露，由此造成了市场的震荡和波动。我们认为，以中报数据看静态估值，市场在可接受区间内，虽然未来经济转型中存在不确定性，但整体估值对应的点位没有到完全不可接受范围。同时，基于我们对于中国经济要保持较强的信心，证券市场对中国经济的代表性越来越强，调控政策也将逐步回复到正常水平，下半年市场有望呈现震荡中缓步向上的趋势。就短期而言，市场将耐心等待地产销售数据的明朗，投资者可以以静制动。

　　此外，我们注意到在这一轮上涨中，题材股常常表现优秀，板块轮动较快。在经济回档盈利预期相对稳定的背景下，在强周期股估值明显得到修复、题材股估值提升较快的背景下，整体市场在震荡格局中还会不断演绎结构性行情。目前，中小板指数逐渐接近历史高位，中小板块个股走势强劲，我们对此也保持跟踪和关注。我们认为，部分具有良好股本扩张和高速增长的个股在未来一段时间将持续活跃的现象仍将延续，但从整体而言，随着中报数据披露完毕，短期创业板在9月后面临着解禁压力并由此带给中小板市场估值的压力，因此从中小板将来的风格转换来看，中小板后续估值进一步拓展存在瓶颈，可能以大盘股相对稳定小盘股震荡的形式来实现。我们预期低估值蓝筹股以及受经济下行风险影响较小的大消费类行业将在下阶段市场表现中逐步显现出超额收益，这两方面也将是未来组合的配置重点方向。

　　上周截止周五收盘，上证综指收于2642.31点，累计涨幅为1.37%，深证成分指数收于11090.46点，涨幅为1.87%。上周中证100指数涨2.01%，中证500指数涨1.01%，大盘股相对小盘股有1%的超额收益。从行业来看，以申万一级行业分类，上周涨幅最大行业依次为采掘、有色金属、交运设备，涨幅分别为3.64%、3.46%、3.12%;餐饮旅游、食品饮料、医药生物三个行业位于跌幅榜的前三位，分别下跌1.55%、1.08%、0.99%。

　　上周8大类基金的平均收益均为正收益。权益类基金中被动管理的指数型基金平均净值增长率大幅超越主动管理型基金，仅有不到40只偏股型基金跑赢上证指数。上周表现强势的行业多为一些强周期的传统行业，而大部分基金在二季报中看好的消费、医药等内需相关的行业表现疲软，致使偏股型基金整体上跑输大盘。股票型基金、混合型基金、封闭式基金的平均涨幅分别为0.54%、0.53%、0.66%，指数型基金平均涨幅为1.56%。上周欧美主要市场出现下跌，相比而言，亚太股市表现较好。QDII整体净值实现小幅上涨，平均涨幅为0.78%。

　　华安基金总经理助理兼首席投资官王国卫，周六接受了全景网和财富天下的联合专访。他认为A股市场接下来或将比投资者想象得要强一些，因为今年以来A股市场受流动性以及政策变化影响较大，与全球经济关联度有所降低。因此在今年下半年甚至明年，随着影响A股市场的不利因素弱化，A股指数有望比其他指数走得更强一些赢。

　　王国卫进一步阐述道，下半年A股市场总体来说是上升的，投资者不必过分别担心，一方面是因为风险底线可以寻找，2008年的1664点的低点在很长一段时间内不应该被达到，因为当时很多风险集中释放，是一个异常点位，代表了风险最大化。另一方面，对中国经济要保持较强的信心。再次，目前证券市场对中国经济的代表性越来越强，因此一旦调控政策逐步回复到正常水平，证券市场受影响将减弱，下半年市场将保持一个向上的趋势。

　　他同时认为，今年上半年下跌有些超预期，属于非理性的下跌。09年过量的投放货币应该未来几年不会出现了，除非经济又遇到比较大的问题。

　　对于不少机构提出的消费产业是下半年投资主线的看法，王国卫表示认同。一方面是改革开放30年来的积累，使消费行业启动成为必然，另一方面由于外围经济放缓，使得中国不可能回到过去依靠出口拉动经济的道路。同时，一些新的行业随着经济发展和经济结构的调整涌现出来，并得到国家财政和政策的支持，因此机构对此重点考虑。

（文章来源：全景网）

　　众所周知，基金定投可以平均成本、分散风险，是卓有成效的长期投资方式。但是，另一方面，基金定投虽然是风险摊薄的过程，同时也是风险累积的过程。定投的时间越长，投入的本金就越多，一旦遇上市场宽幅震荡，股指跌得越多，投资人的损失就越多。

　　系统性风险是长期投资中遇到的最大的风险。如果说，在不知不觉中，随着每月定投在股票基金上的资金不断积累，投资者承担的潜在系统性风险不断增加。那么，要减少风险就需要用到富爸爸的“恒定混合策略”了。

　　恒定混合策略是动态资产配置策略的一种，指保持投资组合中各类资产的比例固定。也就是说，在各类资产的市场表现出现变化时资产配置应当进行相应的调整以保持各类资产的投资比例不变。比如，富爸爸的投资组合中，股票基金和债券基金的比例一直恒定保持在7:3。那么，在股票市场下跌时，他的股票基金资产在组合中的比例一旦下降至过低（比如4-5成），就需要将债券基金的部分资产转换为股票基金资产；反之，当股票资产市场价格上升时，他的股票基金资产在组合中的比例一旦上升至过高（比如8-9成），此时需要将股票基金的部分资产转换为债券基金资产。这样，一方面，每月的定投扣款计划不停步；另一方面，股债资产的动态调整可以保证富爸爸承受的风险仍保持均衡，使得长期里整个投资组合稳定增长。

　　当股票市场表现出强烈的上升或下降趋势时，恒定混合策略的表现将劣于买入并持有策略。在股票市场向上运动时放弃了利润，在股票市场向下运动时增加了损失。但是，如果股票市场价格处于震荡、波动状态之中，恒定混合策略就优于买入并持有策略。所以，在经常处于震荡和波动状态之中的中国A股市场，恒定混合策略尤其适用于与长期的定投计划混搭使用。

黄益平：政府如何应对“三难选择”

　　国际经济学里有个著名的“蒙代尔不可能三角”，即稳定的汇率、自由流动的资本和独立的货币政策这三个国际经济政策目标至多只能实现两个。最近，“中国金融40人论坛”的内部讨论会曾经提及中国宏观经济政策的另一个“不可能三角”，即保增长、调结构和遏通胀这三个政策目标不可能同时实现。这意味着，决策者也许需要重新考虑中国的宏观经济政策框架，在这三个目标之间做出新权衡，而关键在于改变调结构与保增长的相对重要性。

　　保增长

　　保增长几乎已经是中国家喻户晓的政策目标，每当经济疲软，政府总会全力支持经济增长，通常的口号就是“保八”。最突出的例子是在1997年东亚金融危机和2008年全球金融危机期间，由于出口增长和国内需求显著减速，政府全力实施扩张型的财政与货币政策，以国家主导的基础设施建设支持经济活动，保持较高的经济增长速度，充分展示了政府巨大的资源动员能力和雷厉风行的行政作风。高增长是中国经济改革以来一直追求的重要经济目标。1992年邓小平南方谈话，提出“发展才是硬道理”的著名论断，终结了有关姓“资”还是姓“社”的意识形态争论，将各级政府的兴奋点紧紧地锁定在经济增长上。这是一个革命性的改变，使中国经济走上了高速增长的轨道。但是，也由此埋下了“增长至上”的政策思维的种子。在随后的十几年里，增长逐步演变成为最重要甚至惟一的经济指标。为什么要保增长？政府的解释是要保就业，而只有保住了就业，才能确保社会稳定。道理很简单，因为中国还没有建立完善的社会保障制度，失业人口过多的话，很可能演变成社会动荡的导火线。保持社会稳定的重要手段，就是保证绝大多数人有工作。过去十几年，中国每年的新增劳动力大概有800万到1000万人，因此，需要一定的增长速度来创造就业机会，8%的增长红线就是这样算出来的。还有一个政府从未公开表述，却可能是更为重要的动机，就是GDP增长实际是考察各级政府工作成绩的最重要的经济指标。

　　调结构

　　进入21世纪以来，调结构一直是中国宏观经济政策的一个重点。从国务院总理到基层乡村干部，几乎人人都在谈论经济增长模式转变的重要性。经济结构失衡表现在多个方面，主要包括投资占GDP的比重过高、经常项目顺差过大、对自然资源的依赖度过高、消费占GDP的比重过低、地区经济发展差别过大和收入不平等过于严重。经济学理论认为，广义的投资是经济增长的重要推动力量，因此高投资率本身并不一定是个问题，而且高储蓄率和高投资率正是东亚经济模式的普遍特征之一。不过，其中有一个度的问题，投资多了必然会形成大量的生产能力。如果消费不足，最终就可能导致两种结果，一是在国内形成大量的过剩生产能力，从而降低回报，影响未来的增长潜力；二是进一步推动出口，造成庞大的经常项目顺差。经常项目顺差大，对于像马来西亚和新加坡这样的小经济体来说，并非什么大事。但是，对中国不一样。既然是大国，顺差就会影响其他国家的生产、就业和外部平衡。中国出口已经占到全球出口的近10%，若出口继续以20%的幅度增长，就会迫使其他国家的经济实施调整，这就容易造成贸易摩擦。

　　更重要的是，当出口占到中国GDP的三分之一以上时，世界经济的波动就可能影响中国经济增长的稳定性。中国经济正处在高速工业化和城市化的进程中，因此，消耗较多自然资源也在情理之中。不过，目前中国占世界经济的比重不到10%，但占全球多数大宗商品消费的比重已经远远超过20%甚至30%，其中一个很重要的原因是中国资源利用效率偏低。资源消耗量大，容易造成对国内环境的破坏。更重要的是，中国已经成为推动国际大宗商品价格上涨的主要力量，而且，不少专家已经开始担心中国经济会很快将全世界的资源消耗干净。收入分配不公，表现在地区之间差别扩大、个人收入不平等加剧和居民在国民收入中的比重下降。在改革初期，收入差距扩大是改革的一个成果，因为改革前中国搞绝对平均主义，经济增长缺乏动力。但是，目前，中国基尼系数已经达到0.47，已经超过了全球收入不公的临界点。如果这个问题不能及时得到解决，社会矛盾爆发只是时间问题。

　　遏通胀

　　过去30年间，中国经历了几次比较严重的通货膨胀，分别发生在1988年、1994年、2004年和2007年。通胀不仅是个重要的经济问题，同时还可能是个严重的政治问题。高通胀曾加速了国民党政府的垮台，改革开放期间中国在这方面也有过历史教训，因此，经济政策一直高度重视通胀风险。通货膨胀的最大问题是对穷人和富人的影响程度不一样。穷人的消费开支占收入的比重比较高，同时规避通胀的渠道比较少，富人则可能从资产价格上升中获益。因此，通常情况下，高通胀很可能令贫富差距进一步扩大。如果因为基本生活品价格上升过快而影响穷人的生活，就很可能酿成不利的政治后果。不过，21世纪以来的几次通胀程度相对都比较轻，2004年年中CPI最高时曾经超过了5%，2008年年初CPI最高时曾经到达8.7%。这两个峰值与其他新兴市场经济的经历相比，确实算不了什么。不过，通胀相对温和，在过去十年其实是一个全球性的现象，中国是如此，美国和欧洲也是如此。欧美的教训是，即便CPI比较稳定，也不表明总体通胀压力小。全球危机之前，欧美国家的CPI都相对较低，因此，这些国家的央行维持了相对宽松的货币政策。其结果是资产价格暴涨，最终形成了非常严重的房地产市场泡沫。一旦泡沫破裂，整个经济就陷入了严重的经济危机之中。从目前的发展情势看，这也正是值得我们密切关注的宏观风险。

　　三难选择

　　从表面看来，保增长、调结构和遏通胀这三个方面的政策目标都非常重要，放弃任何一条都可能导致严重的政治、经济后果。问题是，要同时实现这三个方面的目标是不可能的。我们现在所观察到的，是政府给予了增长至高无上的地位，也十分重视通胀，而结构调整就被放在相对次要的位置。经济学里的菲利普斯曲线，描述了增长和通胀之间的权衡关系。如果追求高增长，就可能带来高通胀；而如果追求低通胀，就可能压低经济增长速度。如果既想要高增长，又承受不了高通胀，政府如何做这个三难选择？现在看来，调结构已经成为当务之急，如果听任结构失衡的问题继续恶化，增长的可持续性就会出现大问题。那么剩下的选择就是放弃保增长还是放弃遏通胀？目前政府应该接受相对比较低的增长速度。其实，通过或者增强社会保障体系，或者发展劳动密集型产业创造就业机会，都可以帮助实现社会稳定的目标。“三难问题”的另一个解决方案可能是每个目标都放弃一些，但现在的关键是要改变调结构与保增长之间的相对重要性。

（本文原载于《财新网》，作者为北京大学国家发展研究院教授、财新传媒首席经济学家。）